[정보글] 1월 CPI와 금리 인상은 무엇을 시사할까?

글이 기니 밑에 요약써놓겠음.

 

 

 

안녕하세요. KB증권 선진국투자전략 김일혁입니다.

 

1월 CPI로 확인된 인플레이션 압력은 강했습니다. 통화긴축 우려는 크게 높아졌습니다. 하지만 통화긴축 우려가 충분히 반영되고 경기둔화로 시장이 관심이 이동할 때를 노려야 합니다.

1월 CPI와 근원CPI는 전월 대비 0.6% 상승했습니다. 변동성이 높은 항목들이 기여한 게 아닙니다. 기저 물가 상승세가 매우 강했습니다. 불라드 세인트루이스 연은 총재가 강한 긴축 주장을 시장이 빠르게 반영했습니다. 3월 FOMC에서 50bp, 상반기 내에 100~125bp, 연말까지 175~200bp의 기준금리 인상이 가격에 반영됐습니다.

 

엄청난 통화긴축이 가격에 반영됐는데, 이제는 다음 단계가 무엇일지 생각해봐야 합니다. 먼저, 인플레이션과 통화긴축 우려가 정점을 형성하고 있다고 생각합니다. 언론은 주로 '전년 대비 물가상승률'에 관심이 많습니다. 그래서 어제도 '40년내 최고치'가 헤드라인이었습니다. 하지만 작년 기저가 높아지면서, 대중의 물가 걱정은 정점 부근을 지나고 있을 가능성이 높습니다. 높은 물가를 감안해서 시장도 통화긴축 전망을 가격에 빠르게 반영했고요. 다음 단계는 경기둔화일 가능성이 높습니다.

 

재정지출 효과가 사라졌고, 인플레이션이 실질수요를 약화시키고 있습니다. 팬데믹 이후에 재고정책이 달라졌을 가능성이 있지만, 최근에는 재고도 쌓이고 있고요. 향후 수요를 낮추는 요인입니다.

 

통화긴축 우려가 충분히 반영됐다는 평가가 우세해지면, 경기둔화 우려가 금리 상승세를 막을 것입니다. 금리가 안정을 찾으면서 주식에서 채권으로 자금이 이동하면, 주식은 또 한 번의 조정을 받을 가능성이 있습니다. 하지만 실질금리가 하락 전환하고 주식의 가격 매력이 높아지는 그 때가 과감히 주식을 매수해야 할 기회일 겁니다.

 

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대신증권에서 투자전략을 담당하고 있는 이경민입니다. 

 

오늘 코멘트 요약입니다. 

 

1) 미국 1월 CPI 예상치 상회, 전월대비 상승폭 확대 = 물가부담 가중 + 물가 상승압력 정점통과 기대 약화. 에너지 가격 상승부담은 여전하지만, 정점은 통과하는 모습. 하지만, 공급망 병목현상 장기화로 인한 부담(음식료, 육류, 자동차, 중고차 등)은 여전. 2022년 투자환경을 말씀드리면서 병목현상 완화 여부가 가장 중요하다고 말씀드리는 이유.

 

2) 1월 CPI 발표 직후, 바이든 미국 대통령 물가와 관련하여 특벌성명 발표. 물가폭탄이 "곧 진정" 될 것이라고 언급했지만, 자신의 경제정책 최우선 순위 두 가지 중 하나로 글로벌 인플레이션으로 인한 물가 잡기를 언급. 시장에서 금리인상 속도/강도에 대한 부담 증폭.

 

3) 3월 FOMC에서 50bp 금리인상 확률은 92.8%로 급등(전일 24%). 12월 FOMC에서 확률이 가장 높은 것은 7번 금리인상. 34.9%로 전일 17.4%에서 두 배 가까이 급등. 그 다음으로 높은 확률은 8번 26.3%로 전일 4%에서 폭등. 그 다음은 6번 금리인상… 21.7%(전일 33.2%). 9번 금리인상 확률 8.8%(전일 0.3%), 10번 금리인상 1%(전일 0%). 1월 FOMC 전만해도 다소 과격한 전망이라고 봤던 연내 7번 금리인상이 이제는 컨센서스가 되었고, 그 이상을 예상하는 상황이 전개 중 

 

4) 경기와 통화정책 간의 격차 확대, 10년물 - 2년물 국채금리 Spread 축소가 스태그플레이션, 경기침체 우려 확대로 이어지고 있다는 점에 주목. 3월이면 변화할 전망. 1) 코로나 19진정, 2) 고용개선 지속, 3) 병목현상 완화, 소비여력 확대로 인한 긍정적인 변화 기대가 증시에 긍정적인 영향을 미칠 것. 현재 금리인상에 대한 우려, 부담은 연준의 스탠스보다 많이 앞서가고 있고, 채권금리는 이를 선반영하고 있다고 생각. 3월 FOMC에서 점도표를 확인하며 다시 통화정책 방향성을 잡아갈 것. 경기회복 기대는 점차 살아나고, 단기 채권금리는 진정국면으로 진입한다면? 장단기 채권금리 Spread도 더 떨어지기보다는 일정 수준을 유지하거나 레벨업된 이후 안정세를 보일 전망

 

6) 단기적으로는 이번 주말, 다음주 미국 소비심리와 실물 경제지표를 확인. 12일 발표되는 미시간대 2월 소비자신뢰지수는 67.5로 1월(67.2)보다 개선될 것으로 예상. 16일 발표되는 1월 소매판매와 광공업생산도 12월 역성장에서 벗어나 플러스 반전 가능성을 높음. 통화정책에 대한 부담이 증폭된 상황에서 경제지표는 전월보다 개선되었지만, 기대에는 못미친다는 결과가 가장 시장에 부담스러울 수 있음. 다음주는 좀 더 조심해야 할 것 

 

 

제가 최근 자료에서 1차 변곡점으로 말씀드렸던 미국 CPI는 예상치를 상회했습니다. 

 

전년대비 변화율이 레벨업된 것은 물론, 전월대비 변화율 또한 예상치를 상회, 전월대비 동일했습니다. 물가 상승압력 정점 통과 기대를 꺾었다고 생각합니다. 

 

1월 미국 소비자물가지수(CPI)는 전월 대비 0.6%, 전년대비 7.5% 상승했습니다. 1982년2월 이후 최고치입니다. 시장컨센서스였던 전월대비 0.4%, 전년대비 7.2%를 넘어선 것입니다. 특히, 전월대비 상승률은 12월과 동일한 0.6%로 물가 상승압력이 정점을 통과할 것이라는 기대마저 약화시켰습니다. 

 

근원 CPI 도 전월대비 0.6%, 전년대비 6%를 기록하며 예상치 0.5%, 5.9%를 상회했습니다. 전년대비 변화율 6%는 1982년8월 이후 최고치입니다. 

 

문제는 또다시 공급망 병목현상의 부정적 여파였습니다. 

 

중고차 가격이 전월대비 1.5%, 전년대비 40.5%(12월 37.3%) 급등했고,식품비는 전월대비 0.9%(12월 0.5%), 전년대비 7%(12월 6.3%) 급등했습니다. 1981년 이후 가장 큰 폭으로 상승한 것이라고 합니다. 

 

에너지 가격은 전월대비 0.9%, 전년대비 27% 올랐는데, 전년대비 변화율은 12월 29.3%대비 둔화되었습니다. 

 

주거비는 전월대비 0.3% 상승, 전년대비 4.4% 상승했습니다. 

 

종합해 보면 에너지 가격 상승부담은 여전하지만, 정점은 통과하는 모습이지만, 공급망 병목현상 장기화로 인한 부담(음식료, 육류, 자동차, 중고차 등)은 가중되고 있다고 볼 수 있습니다. 

 

게다가 전월대비 변화율은 12월보다 둔화될 것으로 기대했지만, 그렇지 못했습니다. 물가가 정점을 통과할 수 있다는 기대보다는 물가 정점이 1분기로 또 미뤄질 수 있다, 2월, 3월도 안심하기 어렵다는 심리가 강해진다고 볼 수 있습니다. 

 

제가 2022년 투자환경을 말씀드리면서 병목현상 완화 여부가 가장 중요하다고 말씀드리는 이유이기도 합니다. 

 

예상치를 크게 상회한 1월 CPI 영향으로 미국채 금리는 급등했고, 증시는 급락했습니다. 

 

제가 2월 7일 발간한 ‘미국 1월 고용 서프라이즈. 증시 영향력(단기/중기) 판단’에서 언급드렸듯이 단기 기술적 반등을 전개해 나간 KOSPI를 비롯한 글로벌 증시는 1월 CPI 발표를 기점으로 하락반전했습니다. 

 

보수적인 투자의견을 강조드린 이유는 기술적 반등을 하기는 했지만… 급락의 중요 이유였던 미국 금리인상 속도, 강도에 대한 부담은 더 커졌고, 경기에 대한 불안심리는 여전했기 때문입니다. 

 

FED Watch 기준으로 금리인상 확률은 엄청납니다. 

 

3월 FOMC에서 50bp 금리인상 확률은 92.8%로 급등했습니다. 전일까지만 해도 24%였는데…

 

더 놀라운 것은 12월 FOMC입니다. 현재 확률이 가장 높은 것은 7번 금리인상입니다. 34.9%로 전일 17.4%에서 두 배 가까이 급등했습니다. 그 다음으로 높은 확률은 8번… 26.3%로 전일 4%에서 폭등했습니다. 그 다음은 6번 금리인상… 21.7%인데 전일 33.2%에서 레벨다운 된 수치입니다. 

 

9번 금리인상 확률도 8.8%(전일 0.3%), 10번 금리인상도 1%(전일 0%)로 수치가 나오기 시작했습니다. 

 

1월 FOMC 전만해도 다소 과격한 전망이라고 생각했던 7번 금리인상이 이제는 컨센서스가 되었고, 그 이상을 예상하는 상황이 전개 중입니다. 

 

이러한 상황에서… 추세 반전? 쉽지 않다고 봅니다. 

 

바이든 미국 대통령이 물가와 관련하여 특벌성명을 냈는데요… 시장에는 역효과가 나지 않았나 싶습니다. 전하고 싶었던 메시지는 물가폭탄이 "곧 진정" 될 것이라는 점인데… 

 

바이든 대통령은 자신의 경제정책 최우선 순위 두 가지로 ▲높은 급여의 일자리가 늘어나는 고용 경제 구축과 ▲글로벌 인플레이션으로 인한 물가 잡기를 언급했습니다. 

 

첫 우선순위에서 우리는 역사상 가장 큰 일자리 증가 등 역사적인 성공을 거두고 있다고 평가했습니다. 

 

그런데… 물가 잡기라… 파월 연임 직후 슈퍼 독수리로 변신… 등등을 조합하다보니 시장에서 금리인상 속도/강도에 대한 부담이 더 커졌다고 생각합니다. 

 

결론적으로는 경기와 통화정책 간의 격차 확대, 좀 전문적으로 말씀드리면 요즘 이슈가 많이 되고 있는 10년물 - 2년물 국채금리 Spread 축소가 스태그플레이션, 경기침체 우려 확대로 이어지고 있다는 점에 주목해야 한다고 말씀드립니다. 

 

그러면 이렇게 계속 축소되면서 침체 시그널을 보여줄 것인가?

 

저는… 3월이면 변화할 것으로 봅니다. 1) 코로나 19진정, 2) 고용개선 지속, 3) 병목현상 완화, 소비여력 확대로 인한 긍정적인 변화 기대가 증시에 긍정적인 영향을 미칠 것으로 봅니다. 

 

그리고 현재 금리인상에 대한 우려, 부담은 연준의 스탠스보다 많이 앞서가고 있고, 채권금리는 이를 선반영하고 있다고 생각합니다. 

 

조지 소로스의 재귀성 이론을 생각하게 합니다. 지난번 코멘트에도 보내드렸지만… 밑에 다시 적어드립니다.

 

따라서 3월 FOMC에서 점도표를 확인하며 다시 통화정책 방향성을 잡아갈 것으로 봅니다. 현재 연내 7번 금리인상을 기정사실화하고 있고, 8번, 9번 금리인상을 우려하는 상황에서 연준의 점도표가 5번 ~ 6번으로 나온다면? 단기 채권금리는 안정국면으로 진입할 수 있다고 봅니다. 

 

즉, 경기회복 기대는 점차 살아나고, 단기 채권금리는 진정국면으로 진입한다면? 장단기 채권금리 Spread도 더 떨어지기보다는 일정 수준을 유지하거나 레벨업된 이후 안정세를 보일 것으로 예상합니다. 

 

* 소로스의 ‘재귀성(Reflexity) 이론’: 세상은 불완전하므로 시장 참가자들이 서로 영향을 주고, 그 영향이 다시 시장 가격에 미치는 과정을 반복함으로써 가격이 급등하거나 급락할 수 있다는 주장. 즉, 행위 주체, 투자자들 간 상호작용이 Positive, Negative 피드백을 만들어 내면서 평균수준을 벗어나는 과열과 침체를 만든다는 것

 

투자자들은 비이성적 판단을 내릴 수 있어 가격이 지속해서 오르거나 떨어질 경우 합리적인 지점을 찾지 못하고 오히려 한 방향으로만 몰리는 자기강화 현상 전개. 자기강화 현상은 영원하지 않지만, 글로벌 금융시장과 가격변수, 투자심리 간에 악순환/선순환 고리 형성. 재귀적인 현상의 고리가 약화되고, 끊어진 이후에나 추세반전을 가늠할 수 있음

 

 

그러면 단기적으로는 어떻게 흘러갈 것인가…

 

일단, 이번 주말, 다음주는 미국 소비심리와 실물 경제지표를 확인해야 합니다. 

 

통화정책에 대한 부담이 증폭된 상황에서 경제지표가 부진하다면? 증시에는 호재일지… 아니면 호재일지 확인해야 할 것 같습니다. 

음… 전월보다 개선되었지만, 기대에는 못미친다는 결과가 가장 시장에 부담럽지 않을까요? 

 

경기는 나쁘지 않은데… 기대가 실망감으로 바뀌는 경우, 증시에는 큰 충격을 가할 수 있기 때문이다.

 

일단, 12일 발표되는 미시간대 2월 소비자신뢰지수는 67.5로 1월(67.2)보다 개선될 것으로 예상됩니다. 

 

다음주 16일 발표되는 1월 소매판매와 광공업생산도 12월 역성장에서 벗어나 플러스 반전 가능성을 높게 보고 있습니다. 

*Bloomberg 컨센서스 기준. 1월 소매판매 전월대비 +1.7%, 12월 -1.9%

 1월 광공업생산 전월대비 +0.4%, 12월 -0.1%

 

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1. 어제 CPI 발표로 금리 과격 인상은 예측이 아닌, 기정사실이 되어 컨센서스로 굳어지는 중(3월 50bp, 연중 7회 인상).

 

2. 물가 상승은 1월 피크아웃이 유력했으나, 어제 발표로 피크가 아닌 현재진행형이 아니냐는 우려 강화.

 

3. 다만 이제는 물가보다는 소비 약화를 지켜봐야하는 시점. 코로나 회복과 공급망 완화로 인한 소비 수요가 뒷받침되는지를 확인. 소비가 감당 못하면 일시적 스태그플레이션 국면도 가능하다는 것.

 

4. 스태그가 현실이 된다는 가정 하에 나스닥 12,000 / S&P500 4,000 까지의 가능성도 오픈.